一文看懂“当前楼市新风向：还会再续楼市繁荣吗？”

一文看懂“当前楼市新风向：还会再续楼市繁荣吗？”本站　　5月罕见的全国稳住经济大盘电视电话会议后，预料会出台更大力度的政策稳定市场

　　5月罕见的全国稳住经济大盘电视电话会议后，预料会出台更大力度的政策稳定市场。诸多迹象预示着，稳定市场预期与积极转型都已迫在眉睫。 疫情绵延三年，许多企业被困在原地，快要活不下去了，很多行业也难以独善其身。相信疫情只是短期现象，市场仍旧在，企业浮沉大浪淘沙，惟有不断前行，方能赢得未来。对企业来说，活下去，活得好，重建中国房地产的“巴别塔”是篇长文章，没有句号。 有人曾问巴菲特， “经济危机的边缘，到底会是什么样？” 巴菲特说， “我们国家的经济依然强劲，每个人都很辛勤努力，所有的农场和机器也都不会消失，很多东西啊，只是在转手而已！” 邵轩岚 金砖财经总编辑

　　市场回稳主基调未变，但各城市市场或将加剧分化，一、二线 城市大概率在三季度市场回稳，三四线城市市场回稳则需较长时间周期。

　　政策端自 3 月以来不断释放积极信号。4 月 29 日，中央局召开会议强调，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，优化商品房预售资金监管。

　　我认为房地产政策层面将继续坚持“房住不炒”的定位，因城施策促进房地产市场健康发展和良性循环，核心一、二线城市调控政策或将适度解绑。但限购政策较难全面退出，弱二线及三四线城市将加速跟进放松调控，并推出救市政策组合拳。同时逐步化解企业债务风险，恢复企业经营“造血”功能，进而稳定市场信心。

　　总体来看，市场回稳主基调未变，但各城市市场或将加剧分化，一、二线城市大概率在三季度市场回稳，三四线城市市场回稳则需较长时间周期。

　　销售、新开工、竣工、土地购置等继续下滑。2022 年 1-3 月，商品房销售面积 31046 万平方米，同比下降13.8%；商品房销售额 29655 亿元，下降 22.7%，二者降幅较 1-2 月扩大4.2pcts 和 3.5pcts。商品房销售均价9552 元 / 平方米，同比下跌 4%。房屋新开工面积 29838 万平方米，同比下降 17.5%；房屋竣工面积 16929 万平方米，同比下降 11.5%。房地产开发企业土地购置面积 1339 万平方米，同比下降 41.8%；土地成交价款 672万亿元，同比下降 16.9%。

　　房地产投资同比微增，但较难延续。2022 年 1-3 月，全国房地产开发投资 27765 亿元，同比增长 0.7%。其中 3 月单月开发投资额为 13266 亿元，同比下降 2.4%，但房地产开发投资额绝对值仍然是除 2021 年以外近 8 年次高，整体规模同样维持在历史高位。房地产投资反弹或许与房企保交楼的任务密切相关，1-3 月，房屋施工面积806259 万平方米，同比增长 1%。如果销售、新开工、土地购置等没有大幅好转，房地产投资反弹注定难以延续。

　　房地产市场继续下行，一季度百城成交同比跌幅达 45%。据 CRIC 数据显示，一季度全国百城商品住宅成交 7315 万平方米，较 2021 年四季度环比下降 31%，较 2021 年一季度同比下降 45%。

　　从 4 月 30 个重点城市成交数据来看，4 月成交面积为 1291 万平方米，环比下降 18%，同比下降 58%。1-4月累计成交面积累计同比下降 48%，较前 3 月（累计同比下降 42%）降幅扩大 6pcts。分能级来看，一线%。其中北京随着新增供应入市成交放量，市场热度持续回升，新盘平均去化率稳步提升至 41%，核心地段高性价比楼盘销售火爆，但远郊区域不少项目去化率仍低于 10%。广州核心区热度回升，供应增加情况下环比微增 3%，新盘平均去化率低位回升至 21%，中高端需求相对坚挺，但刚需观望情绪浓重，增城、南沙、花都等外围区域成交未见起色。上海因疫情封控影响同环比均呈现断崖式下跌。26 个二三线%。城市间分化持续加剧。

　　（2）天津、河北、山东、东北等北方市场观望情绪依旧浓重。天津来访、认购量均同比下降约四成，新盘平均去化率仍处 23% 低位；

　　二手房成交未见起色，一季度同比仍下降 49%。据 CRIC 数据显示，占 据 全 国 约 70% 市 场 份 额 的 21 个重点城市，2022 年一季度二手房成交面积达 2276 万平方米，同比下降49%。

　　从4月9个重点城市成交数据来看，二手房市场环比再降，9 个重点城市预计成交 319 万平方米，环比下降 9%，同比下降 56%，较 3 月扩大 4pcts。前 4 月 累 计 成 交 1214 万平方米，同比降 51%，较前 3 月扩大

　　2pcts。其中南京、苏州、杭州、厦门、深圳、青岛等二手房市场持续低迷，成交同比腰斩，其中青岛跌幅最为显著，达 80%。

　　虽然市场继续下行，但居民按揭边际改善，3 月住户部门中长期由负转正。2021 年 10 月，住户部门中长期占比一度升至 53.1%的高位，但随后历月占比持续走低。

　　2022 年 2 月首次出现负增长。不过 3月随着各地信贷环境持续改善，整体住户部门短期增加 3848 亿元，中长期增加 3691 亿元。

　　据 70 个大中城市房价数据显示，一、二手房环比下降城市数量明显下降，不过一手房环比最大跌幅有收窄趋势，二手房环比最大跌幅仍有扩大趋势。2022 年 3 月，新建商品住宅销售价格环比下降城市有 38 个，比上月减少 2 个。其中湛江暂以 0.9% 的环比跌幅居首，较上月的最大跌幅 2.1%收窄 1.2 个百分点。二手住宅销售价格环比下降城市有 45 个，比上月减少12 个，其中牡丹江暂以 2.1% 的环比跌幅居首，较上月的最大跌幅扩大 0.6个百分点。

　　土拍溢价率延续小幅回升，流拍率有所改善跌至 17.5%。2022 年 4 月， 由于本月成交主力城市为集中土拍的重点城市，包括杭州、宁波、南京、成都、长沙在内的多个城市均有优质土地高溢价成交，因此带动成交溢价率环比微增，较上月上涨了 0.3 个百分点至4.8%。平均流拍率跌至 17.5%，较上月减少 0.8 个百分点。

　　而从已经完成 2022 年首轮集中土拍的深圳、杭州、宁波、南京、成都、天津、长沙来看，央、国企基本仍是各城市集中土拍的拿地主力，尤其是近期楼市明显遇冷的天津、南京等城市，本地城投托底现象仍旧突出，整体地市热度并未较去年第三批次出现明显回温。

　　百强房企销售跌幅进一步扩大。据 CRIC 数据显示，2022 年4月，TOP100 房企实现销售操盘金额4284.7亿元，环比降低16.2%，降幅大于近年同期；同比降低 58.6%，较3月降幅进一步扩大，且处于近年来单月业绩同比降幅的最高水平。

　　行业债务风险尚未完全出清，房企融资量持续保持低位。2022 年 4 月，100家典型房企融资量跌至356亿元，同比跌幅达 43%。值得担忧的是，房企偿债压力集中在上半年。2022 年，100 家典型房企的到期债券金额超 6000 亿元，主要集中在上半年，3、4、6 月的到期债券金额均超 600 亿元，短期偿债压力依旧不容小觑。

　　市场下行压力下，稳地产势在必行，政策端自 3 月以来不断释放积极信号。4 月 29 日，中央局召开会议强调，要坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，支持刚性和改善性住房需求，优化商品房预售资金监管。

　　过去 4 个月，政策层面可谓由上而下，全面铺开。中央多部委密集表态稳地产，金融委强调防范化解房企债务风险，财政部明确暂缓房地产税改革试点。央行降准、降息幅度弱于预期，超百城的银行自主下调房贷利率。70 城市政策松绑，南京、苏州等强二线城市跟进放松限购。

　　从中央层面来看，信贷政策将适度松绑，适度控制去杠杆节奏和力度，房企整体融资环境有望明显改善，居民按揭或将继续松绑。

　　中央局会议最新定调，支持各地从当地实际出发完善房地产政策，一城一策框架下，地方政府仍需落实城市主体责任，依据市场实际情况，因城施策促进房地产业健康发展和良性循环，核心一、二线城市调控政策或将适度解绑。但核心一、二线城市限购政策较难全面退出，政策层面集中在人才落户、降低非户籍家庭社保年限要求，刺激刚需的购房需求释放。

　　房企纾困层面，化解企业债务风险，恢复企业经营的“造血”功能，进而稳定市场信心。例如调降预售门槛，加快预售证审批，合理顺延项目交付期限，保障企业经营尽早恢复；调降土拍门槛，降低土地竞买保证金比例，分期缴纳土地出让金，尤其要降低地价，提升企业开发盈利预期。

　　居民纾困层面，压力城市将进一步放松限购、限贷，并刺激居民购房消费，以减缓市场下行压力。弱二线以及三四线城市或将全面取消限购，限贷政有所放松，尤其要下调二套房首付比例，才能有效激活相对充裕的改善性购

　　房消费。此外，更多疲软城市将通过财税刺激托市，下调房地产交易税费，并实行购房补贴，鼓励新市民、多孩家庭及各类人才购房消费。

　　总体来看，市场回稳主基调未变，但基于城市经济基本面、房地产市场现状、潜在购房需求及居民购买力等多方面因素，各城市市场或将加剧分化：

　　其一，一、二线城市大概率将在三季度市场回稳。其中，一线城市市场需求及购买力最为坚挺，房地产市场或将率先企稳。当前北京市场延续供需两热，整体市场活跃度较高。上海主要是受到疫情封控影响，4 月楼市近乎“停摆”，待疫情得以控制，必定迎来稳步复苏。

　　主要基于一方面库存接近出清，截 至 2022 年 3 月末，商品住宅去化周期低至 5.93 个月。2021 年，上海放松落户限制，加大人才引进力度，全年共计新增落户 7.3 万人，其中居转户 3.8 万人，人才引进 3.5 万人。

　　可以期许的是，随着高素质人才大量聚集，有望给上海房地产市场提供更为坚实的需求支撑，市场率先企稳将是大概率事件。

　　二线城市市场需求相对充裕，但市场购买力有所透支，房地产市场或将轮动企稳。例如杭州，人口吸附力强劲，外来人口常年保持较快增长态势，潜在购房需求着实充裕。2021年末，杭州常住人口达到 1220 万人，较 2020 年末净增加 24 万人。不过，受限于居民不断加杠杆购房，住户部门杠杆率明显偏高，市场购买力难免透支。2020 年，杭州住户部门杠杆率高达 127%，存贷比低至 70%，居民继续加杠杆购房的空间将显著受限。

　　其二，三四线城市市场回稳需要较长时间周期。其中，强三线城市市场需求及购买力明显透支，房地产市场或将在下半年乃至年底才能稳住。

　　例如南通，经济基本面依旧出众，2021年GDP总量达到11027亿元，同比增长 8.9%。不过，人口导入情况不甚理想，外来人口主要来自于苏北地区，本地人口持续净流出，高素质人才更易被上海、苏州、南京等周边一、二线 年末，南通常住人口 773.3 万人，比上年增加 0.5 万人；户籍人口 751.7 万人 , 比上年减少 4.4 万人。更为重要的是，2016 年以来，南通房价、地价轮番上涨，市场预期明显透支。2021 年下半年以来，随着南通房地产市场持续转冷，高价盘去化压力不断加剧。

　　弱三四线城市市场需求及购买力严重透支，房地产市场或将继续盘整。例如烟台，2021 年下半年以来，房地产市场形势愈加严峻，多数项目反馈市场需求近乎枯竭，月均成交降至个位数。去库存压力不断加剧，截至2022 年 3 月末，商品住宅库存去化周期高达 59.4 个月。各区域市场一片红海，旅游地产更是“重灾区”，海景房成交显著放缓，唯有大幅度降价，才能阶段性提振成交去化。

　　解决新市民、青年人的住房困难问题，让新市民和青年人能早日改善他们的居住条件，是“十四五”期间人口净流入大城市的重点工作。

　　在城镇化快速发展的背景下，我国新市民群体规模庞大且呈现逐步增长趋势。在人口净流入的大城市中，新市民的住房需求尤其是租赁需求旺盛，租赁比例较高。新市民租住什么样的房，能不能负担得起，住得是不是安稳，租赁关系是否有保障等话题越发受到全社会的关注。2020 年 12月中央经济工作会议要求，要重视解决好新市民、青年人，特别是从事基本公共等住房困难群体的住房问题，努力做到住有所居、职住衡。2021年3月政府工作报告中提出，尽最大的努力帮助新市民、青年人缓解住房困难。2021 年 6 月国务院办公厅印发《关于加快发展保障性租赁住房的意见》，提出加快发展保障性租赁住房，明确将保障性租赁住房作为解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题的主要途径。解决新市民、青年人的住房困难问题，让新市民和青年人能早日改善他们的居住条件，是“十四五”期间人口净流入大城市的重点工作。

　　新市民称谓由农民工、外来务工人员转变而来，以推进其市民化、促进其融入城市为出发点，并逐渐延展 为“城市新移民”。与“新市民”相关的最早的官方称谓是 2006 年《国务院关于解决农民工若干问题的意见》提出的“农民工”概念，其后青岛、西安等地使用了“新市民”的称谓。

　　在 2010 年国务院《关于加大统筹城乡发展力度进一步夯实农业农村发展基础的若干意见》正式提出了“新生代农民工”的称谓，并强调了帮助其实现市民化。2015 年底中央局会议首次在中央层面提出了“新市民”的概念。随着房价的不断上涨，不仅是农民工，其他流入城市的就业工作人员的住房困难问题也不断加剧。国家发展改革委《2021 年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》 中提到扩大保障性租赁住房供给，着力解决困难群体和农业转移人口、新就业大学生等新市民住房问题。2022年 3 月，中国银保监会《关于加强新市民金融服务工作的通知》中指出，新市要是指因本人创业就业、子女上学、投靠子女等原因来到城镇常住，未获得当地户籍或获得当地户籍不满三年的各类群体。

　　1998 年 以 前， 新市民的住房主要依靠回村居住和单位提供宿舍解决 [ 董昕 . 中国农民工住房问 题的历史与现状 [J].财经问题研究 ,2013(01):117-123.]。随着新市民群体的壮大、流动范围的扩大和单位提供宿舍的比例不断下降，租赁市场成为解决新市民居住问题的主要方式。根据有关调查显示，现在在大城市有 70% 的新市民和青年人是靠租房来解决住的问题，然而租金付得起的房子区位比较远，区位比较好的租金又比较贵，这成为新市民、青年人“买不起房”和“租不好房”的一个现实困难 [ 国新办“努力实现全体人民住有所居”新闻发布会，2021 年 8 月 31 日 ]。此外，由于户籍壁垒导致新市民游离于住房保障体系之外也是新市民面临住房困难问题的一个方面。

　　在住房政策上，提出过用工单位是改善农民工居住条件的责任主体 [ 《关于改善农民工居住条件的指导意见》]，有条件的地区可以将新就业职工和有稳定职业并在城市居住一定年限的外来务工人员纳入公租房供应范围 [ 《关于加快发展公共租赁住房的指导意见》]，把进城落户农民完全纳入城镇住房保障体系 [ 《国家新型城镇化规划（2014-2020年）》]，化解房地产库存、通过加快农民工市民化、推进以满足新市民为出发点的住房制度改革 [ 2015年 12 月中央局会议 ] 等方式，但更多地停留在住房保障问题的探索层面，解决新市民住房问题的实际作用有限。2021 年，国务院办公厅印发《关于加快发展保障性租赁住房的意见》，提出加快发展保障性租赁住房，明确将保障性租赁住房作为解决符合条件的新市民、青年人等群体的住房困难问题的主要途径。

　　在购房成本高、购房资格受限的背景下，租赁成为城市中新市民、青年人在较长时间内选择的居住方式。未来新市民的住房租赁需求旺盛，同时对租赁品质的需求不断增强。

　　第一，新市民住房租赁需求总量大且呈现持续增长的趋势。 我国大城市以流动人口的租赁需求为主，未来随着城镇化率的提升和城市之间的流动性增强，租赁人口的数量将呈现增长趋势。与此同时，在家庭小型化的趋势下，未来租赁住房需 求 量 将 持 续 增 加。2020 年我国的户均人口为 2.62 人，其中一人户为 1.25 亿户，占比达到 25.4%。特别是大城市中一人户比例更高，如2020 年北京一人户占比达 29.9%、 上海一人户占比达 28.3%，对于开间、一居室租赁需求旺盛。

　　第二，随着平均购房年龄的延长，租客停留在租赁市场的时间延长。 由于房价收入比较高或部分城市的限购、限贷政策，城市居民购房计划推迟，依据贝壳平台数据，2021 年租赁试点 24 城的平均购房年龄为 33-39 岁，其中 15 个城市平均购房年龄相比 2018 年增加 2-3年，相当于在租赁市场多停留 2-3年，由此可以推算，自高校毕业生进入租赁市场后，多数的租住时间或超过 10 年。特别是一线城市的高房价和对非户籍人口有一定社保缴费或个税证明年限限定，一线城市平均购房年龄更高，租客停留在租赁市场的时间更长。

　　第三，屋内设施、基础服务以及周边配套成为影响居住品质的核心因素。 从租客结构来看，2019-2021 年贝壳平台成交租客中四个一线 岁的青年租客占比超过四成，90 后、00 后新生代群体对租赁房屋品质要求较高，同时由于购房计划延迟，从家庭或老人、小孩的需求考虑愿意为品质付费。

　　在我国城镇化的前期，租赁主要是解决农民工在城市的容身之所，对居住品质的容忍度较高。但在新阶段，年轻群体、新市民的租赁住房需求正在发生质的提升。

　　一是租赁需求多样化。 从新市民的人群分类上，不同收入人群对租赁住房的产品呈现差异化需求。低学历流动人群收入能力无法达到租住一间房的要求，需要的是标准化的床位。

　　城市无房低收入人口，具有本地户籍但收入能力低，需要保障性公租房。流动夹心层人口，以非户籍大学生为主，处于暂时性支付能力不足阶段，需要安全规范的合租和中低端整租。城市户籍夹心层拥有本地户籍，包括毕业 5-10 年内大学生，收入水平相对较高，但在城市购房难，需要适合家庭居住的整租产品。

　　二是高品质的租住空间。 随着新生代租赁群体观念革新、个人收入增加以及生命周期推进，租赁消费升级大势所趋。对于租赁住房的需求将从基本刚需到“品质升级”，对于高品质的租住空间要求更高。

　　新市民对居所的需求不限于居住需求，安全需求、隐私需求、社交需求等逐渐衍生。租客对品质居住的要求更高。居住安全性、舒适度、住所的设施及环境、公共空间设计等因素，都逐渐成了影响新市民租房决策的重要因素。根据我们调研，超五成新市民表示愿意为更好的地段、服务和室内环境，每月多支出1000 元以上。

　　三是专业化的租赁服务。 新市民对租赁的专业化服务需求增加。新市民对于邻里社交、管家服务、维修保洁等专业服务的日益凸显。维修保洁服务的及时性、邻里社交的群体同质性、居住空间的安全性、活动组织的拓展性以及管家服务是否周到，都是影响新市民选择租赁房源的关键服务因素，也决定了新市民入住后的租住体验和到期后的续租率。

　　四是均等化的公共资源。 新市民需要更加长期、稳定的租赁关系，其居住的基本权利应当得到保障，不能遭到歧视性对待，不能因为租房而成为城市的“二等公民”。依据调研数据，在新市民选择租房而不是买房的决策影响条件中，租房能够解决子女教育问题的条件占比第一。关于教育需求对新市民购房的影响，受教育程度较高的人往往对子女教育也有更高要求，进而拉动住房需求。因此，解决租客长期租赁的关键目标是，逐渐推动解决租户子女的教育权益，逐步实现机会平等。

　　新市民群体的规模逐渐增加，居住条件也从“蜗居”到“安居”转变，对租房的需求也更加多样化，需要品质的居住空间、专业化的租赁服务和均等化的公共资源来满足居住需求。在此背景下，政府或市场单一的力量都不足以为新市民提供满意的住房，需要以市场主导，更好发挥政策引领作用。为此，政府通过赋能来推动市场高质量发展。

　　一方面，政府通过制定租赁法律规则，强化监管机制和能力；另一方面，通过财税金融政策为租赁企业赋能，助推租赁机构化运营，合力构建一个具备高品质的租住空间、专业化租赁服务、合理的居住保障和均等化公共权利的租赁市场，满足新市民安居需求。

　　过去 14 年，在房地产下行周期，中国有 2 轮刺激，本文通过复盘分析，从政策松到市场稳的传导路径、传导时间。

　　过去 14 年，在房地产下行周期，中国有 2 轮刺激，本文通过复盘分析，从政策松到市场稳的传导路径、传导时间。

　　2008 年全球金融危机蔓延，为稳定国内经济增长，政策转向刺激房地产消费。2008 年 10 月 27 日，央行出台新政，利率下限下调为 0.7 倍， 首付比例下调为 20%，同时，个人住房公积金利率相应下调 0.27 个百分点。2008 年 12 月国务院发布《关于促进房地产市场健康发展的若干意见》，加大保障性住房建设力度，进一步鼓励普通商品住房消费。包括：

　　（1）加大对自住型和改善型住房消费的信贷支持力度。对已购买一套住房， 但人均住房面积低于当地平均水平，再申请购买第二套住房的居民，可享受首套房优惠政策。

　　（2）对住房转让环节营业税暂定一年实行减免政策，个人购买普通住房转让免征营业税由 5 年改为 2 年。

　　（3）取消城市房地产税。2008 年 9 月至 12 月，央行共降准 4 次，降息 5 次。

　　商品房销售面积增速 5 个月后转正。2008 年 8 月， 全 国 商 品 房 销售面积增速一度下探至 -35.7%，10月政策出台后，销售增速逐步回升，2008 年 11 月 -2009 年 3 月全国商品房销售面积增速分别为32.9%（11月）、-2.2%（12 月）、-0.3%（2 月）、16.4%（3 月）。

　　2014 年 9 月 30 日：“认房认贷”标准修改。2014 年，经济下行压力加大，稳增长诉求凸显，房地产市场步入“总量放缓、区域分化”的新发展阶段，去库存压力显现。

　　第一阶段：限购密集放开，市场反应平淡。2014年下半年各地放开限购，出台了房贷优惠、公积金异地使用、落户放宽等其他优惠政策，非一线城市的紧急救市全面展开，但在前期紧缩政策的影响下，房地产市场持续萎缩。随后，国家出台支持居民住房消费、支持房地产企业融资等房地产刺激政策。

　　第二阶段：“930”新政重启全国性宽松大幕。2014 年 9 月，央行和银监会发布《关于进一步做好住房金融服务工作的通知》，提出二套房认定标准由“认房又认贷”改为“认贷不认房”；商贷首套房最低首付比例 30%，利率下限为基准利率 0.7 倍；支持房企在银行间市场进行债务融资，开展 REITs试点等。同年 11 月央行重启降息，并在 2015 年 2 月 5 日重启降准，货币宽松周期开启。

　　2015 年 3 月 30 日：降二套首付、营业税减免优惠。市场无明显复苏迹象，地产投资降至冰点。3 月 30 日，央行发布《关于个人住房政策有关问题的通知》，要求使用住房公积金购买首套房，首付款比例为20%；已拥有 1 套住房并已结清房贷，再次申请住房公积金买房，最低首付款比例为 30%；已拥有 1 套住房且房贷未结清的，再次申请商业性个人住房买房，最低首付款比例调整为不低于 40%。同时财政部、国家税务总局也宣布房屋对外销售的营业税免征年限由 5 年缩短至 2 年。降低首付比例直接提高了居民杠杆水平，营业税减免优惠刺激了居民换房热情。

　　2015 年“330”-15 年“930”前夕，央行累计降息 3 次，全面降准 2 次，释放大量流动性。

　　2015 年 9 月 30 日：降首套、二套首付。2015 年“ 330” 开启了房地产市场全面复苏的起点，但二三线城市复苏力度仍较弱，全国商品房库存继续走高。9 月 30 日，央行、银监会发布《关于进一步完善差别化住房信贷政策有关问题的通知》（新“930”），明确在不实施限购的城市，首套房最低首付比例调整为不低于 25%（此前为 30%）。同时住建部、财政部、央行发布《关于切实提高住房公积金使用效率的通知》，要求提高公积金额度、全面推行异地业务等。

　　四部委连发两项新政，救市力度再升级。2015 年 10 月央行再度降息降准各一次。2016年2月央行、银监会发文，非限购城市首套商贷首付比例降至20%、二套商贷首付比例降至 30%。

　　利率优惠叠加低首付，信贷处于全面宽松状态。同时，2015 年 12 月中央经济工作会议提出供给侧改革五大任务之“去库存”，棚改货币化力度加大，一二线城市房地产市场启动。

　　2016 年 2 月，财政部、国家税务总局、住建部联合发布《关于调整房地产交易环节契税营业税优惠政策的通知》，规定“购买 90 平方米以下住房契税减至 1%，90 平方米以上首套房、二套房分别减至 1.5% 和 2%”。

　　这是本轮调控的最后一项重大全国性政策，至此四招“刺激组合拳”出尽。此后全国性调控退出，开始强调“因城施策”，表现为两个方面：一是热点城市收紧，二是非核心城市继续去库存。

　　以 2014 年 9 月 30 日为时间节点，销售面积增速 6 个月后回正。具体来看，2014 年 2 月 -2015 年 3 月 全 国商品房销售面积同比持续为负，2015年 4 月，在政策全面宽松 6 个月后，销售面积增速由负转正，当月增速 7%，并于 2016 年 4 月增速攀顶至 44.1%。

　　郑州作为 22 个长效机制试点城市之一，极具风向标意义。2022 年 3月 1 日，郑州市人民政府发布《关于促进房地产业良性循环和健康发展的通知》，主要内容包括：

　　调整限贷：引导在郑金融机构加大个人住房按揭投放，下调住房利率，有一套住房并已结清的家庭，执行首套房政策，即二套房实行“认贷不认房”。

　　通过货币化安置创造需求：实施安置房建设工作三年行动，对未开工建设的安置房，鼓励拆迁群众选择货币化安置。

　　土地方面：土地竞拍保证金最低比例下调至挂牌价的 20％，土地出让金可在成交后 1 年内实行分期缴纳。

　　长效机制强调“因城施策”，当前，最受关注的 22 个长效机制试点城市包括：北上广深 4 个一线城市和南京、苏州、杭州、厦门、福州、重庆、成都、武汉、郑州、青岛、济南、合肥、长沙、沈阳、宁波、长春、天津、无锡 18 个二线城市。这些城市对房地产政策的调整有信号效应。

　　政策层面，一线城市基本没有放松空间。二线城市放松空间大，但城市分化严重。杭州为代表的二线城市：库存低、价格上涨压力大，政策放松不迫切；郑州为代表的二线城市：高库存、市场弱，政策放松迫在眉睫。三四线城市库存高位、市场疲软，全面放松势在必行。

　　市场反响在不同能级城市间具有轮动效应。一线城市作为资源要素禀赋最优渥、供需相对最紧张、预期收益最大的地方，房价率先领涨。随后，随着流动性外溢，核心二线 年的两轮周期轮动中，均呈现出“一线 -二线.一线城市：市场回暖，主要政策空间是降低商业利率，历史经验看，一线从政策放松到市场反弹只需要一夜之间

　　目前，一线城市库存处于历史低位。2020 年 6 月开始，一线城市去化周期一路下行，2021 年 8 月达到历史低 位， 约 13.7 个 月。2022 年 1 月，去化周期约为 15.8 个月，库存低位持稳。

　　目前，北京、上海为代表的一线城市，迎来楼市小阳春。其中，上海 2月商品房销售面积为 129.7 万平方米，同比由负转正，同比增长 20.2%，在一线城市中率先回暖。北京楼市的成交表现依旧冷淡，主要受疫情防控、冬奥会等因素影响，但随着抑制因素的逐渐消退，需求逐步释放，有望 3月迎来小阳春。

　　当前主要政策空间是降低商业利率。此前 LPR“双降”，5 年期以上 LPR 为 4.6%，较之前下调 5bp，

　　在一定程度上带动房贷利率下降。当前 北 京、 上 海、 广 州、 深 圳 的 首 套房利率为 LPR 加 55、35、80、30bp， 二 套 房 贷 款 利 率 为 LPR 加105、105、100、60bp。历史上，利率放松力度最大是在 2008 年 10月央行出台新政，当时最优惠利率为基准利率的0.7倍。当前LPR的0.7倍约为 3.2%，相当于下调 138bp，房贷利率仍有下降空间。

　　2021 年 6 月，二线样本城市去化周期达到历史低位，约为 21.4 个月，随后去化周期呈上升趋势；2022 年 1 月，去化周期约为 23.1 个月。

　　杭州、南京等长三角二线 月杭州、南京商品房销售面积同比分别上涨 3.5%、13.7%；2022 年1 月，杭州去化周期约为 6.4 个月，苏州去化周期约为 15.6 个月，库存水平相对较低；长沙去化周期约为 18 个月，而商品房成交价格同比上涨 26.9%，价格上涨压力相对较大。

　　郑州为代表的二线城市：高库存、市场弱，政策放松迫在眉睫。比如郑州，2021 年下半年以来，受特大暴雨以及疫情反复的影响，楼市成交明显萎缩，2021 年 12 月商品房成交面积同比下滑 67.7%，全年商品房累计成交面积 1804.4 万平方米，较上年下降31.4%。2022 年 1 月，郑州去化周期约为 17.6 个月。在 18 个长效机制试点二线城市中，与之情况类似的有重庆、成都、无锡、福州、沈阳、青岛、济南、合肥、 长 春等城市，2022 年1 月去化周期分别约为 20.6、30.3、19.3、31.9、24.1、28.0、23.7、18.8、30.3 个月，库存均处于较高水平。

　　对于二线城市，调控放松的空间主要有：调整限购，主要通过人才引进政策、亲属投靠政策，对限购政策

　　进行突破。调整限贷，调整首套房的认定标准、降低商贷利率、降低公积金首付比例、提高公积金额度等。

　　放松限价，上调新房预售限价、上调二手房评估价格。土地方面，调整土地竞拍保证金最低比例，分期缴纳土地出让金。限售方面，缩短新房或二手房限售年限。

　　3.3.三四线城市：销售低迷，政策放松空间大，政策松到市场稳6个月以上三四线城市库存处于历史高位。

　　从 2021 年 6 月开始，三四线城市去化周期加速上行，2021 年 12 月达到历史高位，约 20.9 个月；2022 年 1 月，去化周期约为 19.9 个月，较上月缩短一月左右，仍维持高位。

　　2021 年 6 月以来，样本三四线城市商品房成交面积同比持续为负，2022 年1 月样本三四线 月商品房成交面积 646.7 万平方米，同比 -48.4%，降幅扩大 3.1 个百分点。

　　影响三四线需求的三大因素：房企爆雷引发居民对期房交付的担忧、就地过年政策导致返乡置业需求延迟、棚改货币化安置退出影响市场需求。

　　其中，棚改货币化安置是影响三四线市场需求最重要的因素。2015 年起，棚改货币化安置大力推广，2016 年-2017 年，三四线通过棚改货币化去库存分别为 1.4 亿平方米和 1.8 亿平方米，分别占销售面积的14.8% 和18%，对三四线城市住房需求有一定透支，从开发商库存变成了居民库存，那些没有产业导入和人口流入的三四线城市房地产市场将面临较长时间的供求格局调整。当前，棚改货币化安置退出市场，刚需上涨效应不再，市场回暖仍需时间。

　　对于三四线城市，调控放松空间大，主要有：取消限购，目前只有少数三四线城市依然实施限购政策，如珠海、东莞、佛山、廊坊等，未来有望放松限购。调整限贷，包括上调公积金额度、降低公积金首付比例、认贷不认房、降低二套房首付比例、降低商贷利率和首付比例等。购房补贴，购房契税补贴、房价补贴、面积补贴等。

　　从放松到政策见效预计要 6 个月以上。回顾 2014 年 -2016 年房地产调控周期：2014 年，三四线城市商品房销售面积累计值同比持续下降，楼市惨淡，面临去库存压力；“930”新政拉开全国性宽松大幕，各地展开紧急救市，商品房销售面积同比降幅收窄，10 月同比 -3.7%，11 月同比 -3%，12 月同比 -1.2%。2015 年大力推广棚改货币化安置，有效拉动三四线%。

　　通过精准识别新市民，对限购、限贷进行调整，潜在刚性住房需求将得到释放。3 月 4 日，银保监会、央行联合发布《关于加强新市民金融服务工作的通知》，提出优化住房金融服务，满足新市民安居需求。具体包括：因城施策执行差别化住房信贷政策，对符合购房条件的新市民，合理确定首套住房标准，提升借款和还款便利度；鼓励商业银行加强与地方政府协作，提升市民住房公积金服务水平等。

　　新市要是指因本人创业就业、子女上学、投靠子女等原因来到城镇常住，未获得当地户籍或获得当地户籍不满三年的各类群体，包括但不限于进城务工人员、新就业大中专毕业生等，目前约有三亿人。通过加强新市民购房信贷金融服务，潜在刚性住房需求将得到释放。

　　针对目前地产行业所处的困境，政策层面的应对需要更有针对性和力度。在地缘博弈加剧、疫情多点多频散发、行业风险有所蔓延以及国内经济下行压力进一步加大的背景下，地产行业风险化解的步伐有望进一步加快。而多种迹象表明，目前地产行业风险化解与政策纠偏已经在路上。

　　当前地产行业危机的警报并未解除，且风险呈进一步蔓延之势，这意味着地产行业风险化解步伐进一步加快变得非常迫切。

　　（一）多家地产企业延迟发布2021 年年报。受疫情多点多频暴发以及无法按时完成审计等因素影响，恒大、融创、世茂、富力、佳兆业、奥园、龙光、融信、宝龙、新力、花样年、当代置业等 20 余家地产企业纷纷发布公告表示延迟发布 2021 年财报，并自 4 月 1 日起进行停牌。虽然表面上看，无法按期披露 2021 年财报的原因是受疫情影响，但实际上大多是因为审计师根据相关地产企业最新流动资金状况启动了额外审计程序，这意味着包括审计师在内的相关人员，对部分地产企业的经营境况更为谨慎，使得市场对地产行业的预期进一步出现分化。

　　（二）商品房销售情况持续恶化。虽然政策部门一直在强调要满足合理住房需求，但是数据显示，目前商品房销售情况依然不尽理想，且趋于恶化，这意味着当前地产行业仍然面临需求不振、市场低迷、观望情 绪浓厚的困境。今年前两个月，全国范围内的商品房销售额与销售面积分别实现 1.55 万亿元和 1.57 万亿平方米，同比分别大幅下降 18.29% 和9.60%。实际上，自 2021 年 3 月以来，商品房销售数据便开始逐步走弱，虽然这有基数的原因，但更多是市场因素。

　　（三）地区分化进一步加剧、地产企业的困境进一步突出。地产行业的整体低迷在各地区上呈现出分化进一步加剧的态势，多数地区的商品房销售均价与地产开发投资数据呈现持续走弱的现象。同时，地产企业的困境也越发凸显。

　　例 如，2021 年 7 月 以 来，70 大主要城市中，仅有 8 个城市的二手住宅价格累计变化为正，也即有 60 多个城市的二手住宅价格出现下滑。再比如，前 100 大地产企业中，超过 95家的前两个月销售数据出现大幅下滑，包括很多市场上认可度较高的优质地产企业。

　　（四）地产企业的海外债到期压力依然很大。2021 年下半年以来，地产企业海外债到期规模始终处于高位。截至目前，中资地产企业海外债存量达到 2139 亿美元，数量高达 849只。其中，今年 4 月、6 月与 7 月当月分别有 65 亿美元、69 亿美元以及61 亿美元的海外债陆续到期。这意味着，2022 年二季度对于地产行业来说，仍将是一段极为关键的考验期，牵动着市场神经。

　　（一）地产企业之间的项目并购是地产行业化解风险、实现风险出清最有效的市场化手段。为此，2021年 12 月，中国人民银行和中国银保监会联合发布《关于做好重点房地产企业风险处置项目并购金融服务的通知》，明确提出要重点支持优质房地产企业兼并收购出险和困难大型房地产企业的优质项目。应该说，这份文件从支持开展并购业务、加大融资支持力度、积极提供并购融资顾问服务、提高兼并收购服务效率等方面，为地产行业并购营造了良好的金融环境。

　　（二）2022 年 1 月， 金融管理部门进一步明确，针对出险企业项目的承债式收购，并购不再计入“三道红线”和房地产集中度相关指标计算口径。

　　（三）2022 年 3 月，李克强总理在《政府工作报告》中明确提出要设立金融稳定保障基金，以助力防范化解系统性金融风险，笔者认为地产行业危机对金融体系的冲击极有可能会纳入金融稳定保障基金的覆盖范围。

　　同年 3 月 16 日，国务院金融稳定发展委员会提出要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案，提出向新发展模式转型的配套措施。这是首次从政策层面对地产企业风险化解进行定调，即要提出有力有效的应对方案，意味着地产行业风险化解的步伐将会明显加快，一系列针对地产行业风险化解的具体举措及相关政策支持将会陆续出台。

　　2021 年 10 月以来，各级政策部门与部分地区已开始陆续对地产行业政策进行适度纠偏，以减弱相关政策对地产行业的冲击力度。

　　1. 通过为地产企业汇出资金偿付及回购境外债券提供支持和便利，以对冲地产企业大量的海外债到期与市场预期疲弱压力。

　　2. 鼓励金融体系重点满足首套房、改善性住房的合理需求，推动金融体系通过发行金融债等方式加大对地产企业并购、开发以及保障性租赁住房领域相关的支持。

　　例如，2022 年 1 月 21 日，浦发银行成功发行了 50 亿元金融债，用于地产项目并购的发放。

　　3. 支持地产企业的合理融资需求，优先支持募集或授信资金用于补充已售在建项目的资金缺口、地产项目或资产的股权并购。具体看，2021年 10 月以来，地产企业在内地共发行 276 只债券，发行规模合计达到2409 亿元。其中，招商局蛇口、苏高新、万科、华润置地、绿城等发行规模均超过 100 亿元。

　　4. 在“三道红线”与集中度等地产行业金融政策层面进行适度调整，如明确满足一定条件的并购不纳入“三道红线”的房地产集中度管理，以及明确满足一定条件的保障性租赁住房相关不纳入集中度管理。

　　（二）各地区结合自身实际情况，因城施策，力求“三稳”与“三保”，对地产行业政策进行适度调整，以更好实现辖区内地产行业良性循环和健康发展。

　　1. 进一步规范优化商品房预售资金监管政策，即明确预售资金监管账户可以像正常监管账户一样根据工程进度提取使用，避免预售监管资金的重点监管额度与工程进程不一致或不匹配，以有效盘活超出重点监管额度的资金。

　　2. 推动向市场让利、完善土拍政策，如尝试通过调低土地价格、缩减审批流程、分散土拍时间、上调房屋限价、下调封顶溢价率、降低现房销售比例、恢复预勾地制度、千方百计助力企业加快周转等。

　　3. 适度放松公积金政策以提高公积金对购房的支撑力度，如提高公积金额度和扩大覆盖范围、扩大公 积金互认范围、放宽公积金条件和取消房地产企业对公积金提供担保要求、提高二孩和三孩家庭的公积金额度、明确公积金可以用来支付首付（如福州地区明确公积金可以用来支付首付）等。

　　4. 针对新市民、青年群体以及多孩家庭等群体通过加大购房补贴与税收优惠力度等方式充分释放居民住房需求，包但不限于给予贴息、购房契税补贴、消费券补贴、特殊群体购房券等等。

　　5. 适度调整限购限售政策，以缓解市场分化压力。例如，哈尔滨明确取消限售政策文件，福州与郑州则一定程度上取消了限购政策。

　　6. 在现有政策允许下，进一步降低首套房与二套房的最低首付比例的房贷利率。例如，根据贝壳研究院的监测，今年 3 月全国 103 个重点城市房贷利率创 2019 年以来月度最大降幅，接近 2020 年三季度水平。其中，103 个重点城市首套房与二套房利率分别为 5.34% 和 5.60%，环比分别下降 13 和 15 个基点。

　　地产行业的风险化解离不开金融体系的支持。2022 年 1 月，金融管理部门召集部分金融 AMC，拟推动后者参与风险房地产企业的资产处置、项目并购及相关金融中介服务，意味着金融 AMC 在地产行业风险化解方面将更加积极有为。

　　（一）经过多年的实践，金融AMC 在项目风险化解、企业债务重组纾困、危机救助等方面已积累了丰富的经验，其收购的大量银行不良债权亦多涉及不动产抵押、烂尾楼项目等，因此金融 AMC 在地产行业风险化解方面已有很多经验。

　　（二）当然，随着地产行业进入周期调整新阶段，金融 AMC 也将会在地产企业债务化解、低效无效资产盘活、企业结构调整、“三保”等领域带来较多的不良资产收购来源和业务机遇。

　　（三）2022 年 3 月， 中 国东方资产管理股份有限公司与中国长城资产管理股份有限公司两家金融 AMC分别成功发行 100 亿元金融债，重点用于部分地产企业优质项目的风险化解及处置和地产行业纾困。特别是，在恒大事件的处置上，中国信达资产管理股份有限公司的介入亦有可能会成为范例。而为加快化解地产行业风险，五家金融 AMC 在独立行动之余，亦有可能会联合行动。

　　（四）金融 AMC 应结合当前地产行业新形势的变化，将致力于实现“三保”为努力目标，改变以流动性

　　救助为主的传统运行模式，以“法律隔离、实质管控、封闭运行、重组盘活”为原则，通过将底层资产与债务企业实现隔离，完善交易结构设计和退出路径，加强对项目还款来源的封闭监管。

　　具体看，金融 AMC 应积极围绕地产企业上下游关系，联合战略客户开展并购重组，充分发挥诸如风险隔离、困境房企托管、助力出险项目并购、提供类共益债救助、组建房地产重整盘活专项基金等多种功能，重点参与实施“保交房”、烂尾楼盘活、“非居改保”等宏观政策支持鼓励、与社会民生相关的业务，以更好服务地方风险化解，维护社会稳定。

　　实际上，除金融 AMC 之外，商业银行、信托公司等金融机构在地产行业风险化解方面亦有积极作为，以避免信用风险在地产行业与项目上进一步蔓延。

　　（一）地产行业之间的整合以及政策支持也会为商业银行提供了比较广阔的业务机会，这主要是因为地产行业的危机无法掩盖整个地产行业中依然存在很多优质企业与优质项目的现实。对于商业银行而言，部分优质地产企业与项目仍然是比较好的资产投放标的。根据公开信息统计，目前已有包括招商银行、浦发银行、广发银行、平安银行、华夏银行、交通银行、兴业银行在内的多家机构，与包括华润、大悦城、中南建设、碧桂园、美的置业、旭辉、龙湖在内的多家地产企业在并购与按揭发放等方面开展了业务合作，规模接近 1500亿元。

　　后续，随着地产行业风险释放逐步明朗化，预计会有更多银行介入地产行业，支持后者加快风险化解的步伐。

　　（二）一直深度参与地产行业的信托公司，在地产行业风险化解方面也表现得较为主动，这对于信托公司处置房地产信托存量业务、化解业务风险无疑具有一定的参考意义。2022年以来，已有中融信托、五矿信托、光大信托、平安信托等多家信托机构进入地产并购市场。具体看，中融信托相继接手中南建设旗下盐城港达房地产开发有限公司的 49% 股权和龙光集团旗下柳州市龙光骏德房地产开发有限公司的 70%股权，五矿信托分别接手阳光城持有杭州橙光置业的 19%股权以及恒大旗下昆明恒拓置业有限公司的100% 股权，平安信托接手正荣集团旗下厦门市荣璐置业有限公司的 49% 股权。

　　当前比较复杂的经济金融环境下，地产行业本身也在重塑，重组优化整合不仅是过去，也将是未来一段时期地产行业的主旋律。

　　（一）从过去几年的数据来看，10 万余家地产企业中，每年均会有近500 家的企业进入司法破产重整，这本身就是行业优胜劣汰、实现出清的重要方式。地产行业风险逐步释放的情况下，行业优胜劣汰的步伐无疑会进一步加快、力度也会进一步加大，而对于已经出险和资金周转困难的地产企业持有优质项目子公司股权或资产，一些优质民营、国有企业也是有购买意愿的。

　　（二）在地产行业困境无法明显缓解的情况下，推动债务重组、资产处置便成为不二选择，地产企业本身也需要勇于迈入瘦身之路。例如，中国恒大已明确将于 2022 年 7 月底前公布债务重组方案，融创亦获得投资者同意将部分债券本金展期 18 个月，中国奥园与佳兆业等地产企业亦均在拟定重组方案等等。

　　总的来看，当前地产行业风险化解及政策纠偏已经在路上，且步伐会明显加快。在传统运营模式已不可持续的背景下，推动地产行业风险化解更快取得实质成效将成为各级政策部门与地方政府的努力方向，这意味着在地产行业警报尚未解除之前，政策层面的支持力度将会越来越大，同时介入地产行业风险化解的市场主体与资金体量也将更为可观，观望情绪亦将逐步转化为实际行动。

　　4 月 29 日中央局讨论经济会议的房地产政策内容与2008 年救市时推出的房地产救市政策一样，重新把支持“改善性住房需求”作为政策的核心，希望以此来重新启动当前的房地产市场。从这次房地产政策突然大幅转变的态势来看，足见当前国内房地产市场形势的严峻性。

　　所以，在会议之后，不仅首套住房的按揭利率下降了 20 个基点，并要求商业银行加大对房地产市场的金融支持力度（住房购买居民及房地产开发商），而且地方政府随之全面松绑住房限购政策，更为甚者，一些地方政府还出台住房价格限跌令及对购买者进行各种名目的补贴，以此来重启房地产市场的繁荣。但是，这些激励房地产市场重新繁荣的政策所产生的实际效果如何应该是相当不确定的，因为当前的房地产市场形势与 2018 年与 2015 年时已经完全不同了。

　　从国家统计局公布 1-4 月的据来看，无论是从房地产开发投资、住宅开工和住宅峻工、住宅销售的情况、住房资金来源的图势来看，还是从房地产景气指数的图势来看，都出现全面地向右倾斜，这就意味着房地产增幅不仅全面下降，而且基本上都转为全面的负增长，特别是房地产景气指数出现了直线，下跌达 4.38。这意味着中国房地产从年初开始已经出现了全面逆转，而且这种逆转可能随着 4 月份以来的新冠疫情全国性蔓延继续在强化。因此，5 月份的房地产市场形势同样是不容乐观。

　　本来，从 2021 年下半年开始，全国不少地方政府就开始出台各种房地产的救市政策，甚至于出台反对限制房价下跌的限跌令，以此来全面干预市场。有人统计，2022 年以来地方政府出台的房地产松绑和救市的政策达近 200 次之多，加上央行对商业银行按揭利率下降，财政部房地产税试点范围不增加，以及最近央行再次出台融资支持政策及住建部刺激房地产需求的政策等，对房地产市场，这些松绑救市的政策力度应该是十分巨大的，甚至是前所未有的，但是，已经几个月了，这些救市政策并没有如政府预想那样重新启动市场，根本没有任何实际效果。

　　从国家统计公布的数据来看，1-4月份，全国房地产开发投资 39154 亿元，同比下降 2.7%；其中，住宅投资29527 亿元，同比下降 2.1%。房屋新开工面积 39739 万平方米，同比下降 26.3%。其中，住宅新开工面积 28877万平方米，同比下降 28.4%。房屋竣工 面 积 20030 万平方米， 同比下降 11.9%。其中， 住宅竣工面积 14662万平方米，同比下降 11.4%。商品房销售面积 39768 万平方米，同比下降20.9%；其中，住宅销售面积同比下降25.4%。商品房销售额 37789 亿元，同比下降 29.5%；其中，住宅销售额同比下降 32.2%。房地产开发企业到位资金 48522 亿元，同比下降 23.6%。

　　其中，国内 6837 亿元，同比下降24.4%；定金及预收款 15357 亿元，同比下降 37.0%；个人按揭 8037亿元，同比下降 25.1%。从这些数据来看，三个方面的内容最为重要。一是房地产开发投资同比下降 2.7%。这是有房地产数据记录以来第一次出现负增长。其主要含义就是，本来到 2021 年底房地产销售还在创历史纪录。一般来说，中国房地产市场采取的住房预售制度，2021 年住房销售快速增长，反映到今年房地产开发投资上应该仍然是在快速增长轨道上。

　　今年 1-4 月房地产开发投资出现负增长，其住宅的新开工面积负增长达 28% 以上。为何会出现这种情况？

　　一方面是不少房地产开发商收到住房预售款之后，不是用来建造相应的住宅，而是挪去处理其他地方的债务问题，不少房地产开发商已经没有资金投资开发了。这是目前不 少房地产开发商普遍存在的问题，也由此引发不少房地产开发商爆雷。

　　另一方面，当房地产市场不景气时，房地产开发商回笼资金最好的方式就是对住宅降价销售，但是不少地方政府的房价限跌令，房地产开发商根本无法通过市场机制来回笼资金。在这种情况下，房地产开发投资自然会出现负增长，而且可能面对形势更为严峻。

　　在房地产市场景气繁荣时，这两个数据的情况往往都会是住房销售金额增长幅度远大于住房销售面积增长幅度。住房销售金额增长比销售面积增长幅度越大，意味着全国性的房价普遍上涨幅度就越快。而今年 1-4 月的情况则完全是相反，住房销售面积和住房销售金额都出现了严重的负增长，住宅销售面积负增长达 25% 以上，住宅销售金额负增长达 32% 以上，而且住房销售金额负增长的幅度远大于住房销售面积负增长的幅度，两者相关达 7 个百分点。

　　这就意味着全国的房价已经出现普遍性下跌，而且这种全国性的普遍下跌的幅度还会是相当大的。当房价出现全国性普遍下跌时，作为还是以投资为主导的房地产市场来说，就意味着市场预期出现全面逆转，购买住房者没有意愿及信心再进入市场。这就是1-4 月住房需求突然快速收缩的根本原因所在。

　　也就是说，今年一季度，地方政府及企业融资都在加杠杆，但居民融资则在减杠杆。但是，受新冠疫情向全国蔓延的影响，4 月份全国社会融资增量 9102 亿元，两者均不及市场预期 1.5 万元及 2.3 万亿元的一半。与 3 月份的 3.13 万亿元及 4.65 万亿元的“天量”相比，更是环比下滑了80% 以上。商业银行新增仅 6454亿元，为 2017 年 12 月以来最少。也就是说，4 月份全社会融资出现了急速收缩。特别是住房减少 2170 亿 元，按年少增 7453 亿元，住房跌 605 亿元，少增 4022 亿元。4 月个人住房按揭负增长 25% 以上。居民 融资减杠杆的幅度之大，是 2007 年有统计记录以来前所未有的。也就是说，当房地产市场出现全国性的价格下跌时，房地产的市场预期已经出现全面逆转时，居民对房地产市场投资信心 开始全面下降，多数居民已经没有意愿再进入房地产，中国房地产市场“购买住房一定赚钱”的神话有可能正在破灭。在这种情况下，地方政府出台再多房地产救市政策，能够起到作用可能不会太大。有人预测，这种情况在新冠疫情结束后或 6 月份后房地产市场会有所好转，但这种情况是否会发生是相当不确定的。

　　一是当前中国最大的炒房团开始抛售手上的住房。当前中国最大炒房团不是温州炒房团，也不是一般居民，而是中国的上市公司。据 Wind 数据统计，到了2021 年 上 半 年， 共 有 2204 家 A 股上市公司持有投资性房地产，合计金额增长到 1.75 万亿元。这意味着，差不多一半以上的上市公司都在“炒”房。从他们持有的房产的市值来看，2009 年，A 股上市公司合计持有房产才 1600 亿元，但在十多年时间里，膨胀了 10 倍以上，2021 年达到 1.75 万亿元。这个数字是什么概念？相当于87.5 万套价值 200 万元的住房。如果放到 2021 年各省的 GDP 排名上，超过新疆，逼近贵州，比“、青海、宁夏、海南”几省之总和还要多。一旦住房价格全面下跌，最早抛售住房的一定是这些上市公司。就目前的情况来看，上市公司抛售住房正在进行中。目前在深圳，不少上市公司都正在抛售手中的房产。住房与其他投资品有很大不同，其流动性很差，不大幅度降价，要想抛售并非易事，而大幅度降价一定会对现有的房地产市场及金融市场造成巨大冲击。

　　二是今年一季度的 GDP 增速为4.8%, 只有住宿及餐饮业和房地产负增长，前者为负 0.3，房地产则是负2.0。可以说，第二季度的情况可能比这更不乐观。只要房地产市场一旦出现负增长，中国的 GDP 肯定是下行的。

　　因为，2021 年中国的 GDP 为 114 万亿元，其中房地产业为 18 万亿元，建筑业为 29 万亿元（如果按照 2018 年 房屋建筑占建筑业 GDP 的比重为 62%计算），仅此两项就达 36 万亿元，占全国 GDP 的比重达 31% 以上。所以，房地产增长下行，对整个中国 GDP 增长带来巨大压力。这就是政府一而再再而三，特别是地方政府，出台各种救市政策关键所在。因为，按照当前市场态势，稳增长并非易事。

　　回顾自 2013 年下半年开始国内房地产市场出现了下行周期，国内多个城市在 2014 年第二季度起放松各种房地产限购限贷政策限制，随之第三季度房价走稳，2015 年住房销售立即出现了全面回升。再加上 2016 年调控政策转向“因城施策”，房地产市场调控政策权限下放到地方政府，由2016 年开始，打造了长达 7 年的中国房地产市场极度繁荣。

　　一是只要“房住不炒”的房地产市场定位不改变，地方政府对房地产市场调控政策全面松绑尺度应该会有所约束。比如，尽管最近央行下调了首套住房按揭利率，但改善性住房的按揭利率还是保持原有水平，而不是如 2008年那样改善性住房按揭利率也随之下降。

　　有人测算，国内城市居民的住房持有率达 89% 以上（而德国只有 41%，美国也仅是 60% 左右）。有人测算到2020 年底，中国城镇住房存量达 438亿平方米，如果每套 100 平方米，有4 亿多套住房。如果每户为 3 口之家， 可居住 12 亿以上的人。根据统计局数据，我测算出 2021 年底国内城镇住房存量达 240 亿平方米。如果每套住 房 80 平方米，同样有 3 亿套住房，可容纳 9 亿人口。可以说，就目前中国住房存量来看，除了少数的一二线城市外，住房的严重过剩已经是不争的事实，特别是在三四线城市更是如此。有人认为农民进城可以消化这些过剩的住房，但农村的住房存量也达到 300 亿平方米以上，更何况就目前的房价而言，农民根本就没有财务能力购买现有这个价格的住房。再加上最近疫情在全国蔓延对市场的冲击，就业情况恶化，农民及一般三四线城市居民的住房购买力更是不可高估。

　　所以，地方政府对调控政策的全面松绑，能否让市场重新启动还有待观察。还有更为重要的是，就是人口结构的变化。比如中国人口出生率下降，甚至负增长这是影响市场预期转弱的一个重要方面。目前国内多数省份的人口都是负增长。还有，2021 年一系列的经济政策出台，特别是平台经济反垄断，对数字经济影响非常大。

　　比如这种冲击导致了香港恒生科技指数一年来下跌 60% 以上。这不仅导致国内平台企业股价急剧下跌，海外投资者纷纷逃离市场，而且让这些平台企业竞争力急剧下降和投入收缩，这些公司员工薪资减少，不少员工将面临着失业的风险，市场已经容纳近亿员工。而他们是早几年最有实力购房的大军。如果这股购买住房大军消失，市场住房需求将快速减少（无论是投资还是消费），估计这对市场将产生巨大的影响。

　　现在的问题是，面对如此严峻的市场形势，如果新冠疫情不能够在短期内稳定反之还在全国蔓延，那么对当前的房地产市场形势肯定是雪上加霜。第二季度的房地产数据估计可能比现在还会严重，即更为严重的负增长。如果这种情况出现及持续，并非仅是统计数字的负值问题，最大的问题是让房地产市场预期进一步转弱，让房地产的需求更是全面收缩，房地产市场的价格更是出现全面下行。一旦转弱的市场预期一直在强化，房地产市场就可能陷入难以解开的循环死结。对此，希望靠传统政策来救市并非易事，还得全面地从根本上来改变当前的市场环境，让中国经济真正回归市场。

　　当前我国房地产面临的挑战是长期矛盾与短期内国外形势冲突叠加而成，面临需求不足、供给冲击、预期收缩等问题。房地产不会回到过去的高速增长阶段，但也不能成为经济增长的拖累。显然，过去的调控经验并不能有效应对当前复杂的问题，而是应当加快建立新的发展模式。

　　回顾上世纪 80 年代，我国也面临严重的住房短缺问题。那一代人勇 于突破思想观念桎梏，采取了很多开创性的举措，才让住房从负担包袱成为后来的支柱产业。尽管房地产存在很多问题，但不可否认，房改是最成功的改革。

　　我国住房的发展阶段与 40 年前已经天壤之别，但房改精神依然是我们学习的力量。我们要认真回顾房改历史，从房改智慧中找寻新的发展思路。

　　改革开放之初，经过 30 年的停滞，我国住房短缺矛盾突出。原因是我国福利分房模式效率低下，资金只出不进，成为财政包袱。之所以采用福利分房的制度，是当年的认知中将住房视为生产资料而非商品，只能公有，采用计划的方式进行生产和分配。

　　1980 年，随着同志对住房属性重新定位，房子是可以购买可以租赁的商品，掀开住房体制改革的大幕。但是当时职工的工资很低，并且原来租住公房的租金很低，职工买不起房也不愿意买。为此，国家采取了两种方式：一是提租补贴，二是出售公房。提租补贴让原来对住房的暗补转为对工资的明补，尽管左手倒右手，但却强化了住房的商品意识。出售公房让部分职工家庭拥有了私人产权，但也存在买不起的问题。为此，政府又推出补贴售房的举措，以较低的成本出售公房。1994 年，国家允许已售公房能够上市交易，使房屋市场流通起来，一些职工家庭可以卖掉公房购买新建商品房，从而激发了新房需求。

　　由于住房成为有价值的资产，个人住房按揭制度建立起来，大幅提高了居民购买力，推动了后来 20 年高速投资建设浪潮。

　　1998 年国务院房改通知要求，建立和完善以经济适用住房为主的多层次城镇住房供应体系，对不同收入家庭实行不同的住房供应政策。最低收入家庭租赁由政府或单位提供廉租住房；中低收入家庭购买经济适用住房；其他收入高的家庭购买、租赁市场价商品住房。然而，为什么多年发展后，住房供应结构却走向单一？

　　本质在于土地供应制度。当住房商品化之后，土地的价值显现出来，国家从无偿使用转为有偿出让，并演化为后来的土地拍卖制度。土地的独家供应制度让地方政府将土地视为核心资产，发挥土地价值的最大化。先是通过低价出让工商用地、高价出让住宅用地，用住宅来补贴工商业，获得城市建设的资金。在 1994 年分税制改革之后，土地出让金成为地方财政的主要来源，并且通过土地抵押获得融资，即所谓的土地金融。在这种激励机制之下，地方政府通过城市规划控制住宅土地的供应数量和结构，重商品房，轻保障房。在城市公共基础设施配套方面也是偏向商品房。这就导致供给和需求都集中到商品房，而保障性住房和租赁住房发展滞后。

　　土地供应制度塑造了住房金融制度。为了适应土地价格上涨，房企向银行，通过预售制将购房者的资金作为开发资金，居民大多需要通过购房。由于供给缺乏弹性，这些金融工具又推高了地价，形成债务与价格的螺旋，并延伸到地价与房价的循环、新房与二手房的循环。房企为了提高资金使用效率，只能加快周转率，根本不会考虑持有出租。居民购房和租房的财富差异扩大，自然只会偏好买房。

　　至此，我们可以归纳出：旧模式的本质是土地信用扩张，基本要素是政府单一供地、房企举债购地、居民举债购房，以购为主，旧模式的基本特征是：投资导向、债务与价格正循环、租购市场割裂，住房差距扩大。

　　旧模式下土地信用扩张的模式将土地的价值极大发挥出来，支持了城市建设、经济增长和住房投资。但土地信用扩张模式没有完成 98 房改设定的目标，造成了住房贫富差距扩大和金融风险上升，在外部形势变化之后，模式内生矛盾暴露出来。

　　旧模式的问题在于过分强调商品和资产属性，把住房当做一个快速周转的金融资产，忽略了居住保障。住房新模式的目标要求是适应社会主义新时期住房高质量发展的要求，以促进社会共同富裕为终极目标，在新需求层次上实现惠民生、稳增长、防风险的再平衡。

　　第一，新模式通过供给结构改革，重点解决住房不平等的问题。目标是建立从租到购的住房阶梯，形成多样化的住房保障体系，租购同权，新市民群体住房问题能够得到妥善解决。

　　第二，新模式通过转变发展方式，实现更高质量增长，满足人民群众住房改善需要。目标是住房供给与需求趋于平衡，职住平衡得到提升。住房租赁、交易、装修、养老、托幼等居住长期服务蓬勃发展，居住服务形成新的经济增长点。

　　第三，新模式通过转变增长方式，降低房地产过度金融化风险。目标是：地价和房价涨幅与经济增长保持均衡，居民、企业债务水平控制在合理范围，地方政府逐步降低对土地财政土地金融的依赖。

　　第四，住房发展新模式的主要要素是：第一，多元主体供给，企业租购并举。除了国有土地之外，农村集体建设用地、宅基地、存量工商性质土地使用权都能够平等入市，大幅增加农民土地财产性收入。企业建房可租可售，可先租后售。个人富余住房是租赁住房的主要来源。第二，居民可买可租，可先租后买。获得住房产权是居民财产的重要途径，租赁是获得住房产权的阶梯。

　　第一，行业主体从开发商到运营商。旧模式是资源要素驱动，对应的是房子，房地产开发企业是市场主体。新模式是服务驱动，对应的是人，租赁、装修、社区、养老等居住服务者成为时代的主力。新发展模式房地产业对经济增长的贡献转为消费驱动。

　　第二，收入来源从资本到现金流。在存量运营阶段，房地产的发展模式从原来的资本扩张性增长转向现金流型增长，房企的收入模式从高周转卖房逐步转变为以存量运营现金流收入为主，地方政府的收入从土地一次性出让金变成城市土地经营税收收入为主。新的运行机制使金融资源聚集程度下降，行业周期性弱化，金融风险低。房价上涨和依靠地价盈利能力的模式将发生变化。

　　第三，产品形态租购更为平衡多样。由于租赁住房的供给增多、租购获得的公共基本服务趋于均等化。租赁市场为新市民提供低成本的住房空间，让新市民获得储蓄和自我投资的能力。当前我国大城市租购的比例大概为 3:7，市场交易规模之比大概为1:8，未来租购比例有望达到 5:5， 市场规模有望达到 1:5。

　　第四，职住更加平衡。在供应品类上，新房开发量仍然会维持在高位，存量住房必将成为住房供给的重要组成部分。通过存量住宅、商业甚至工业仓储厂房等资源的高效流通和租赁，满足不同人群的住房需求，缓解职住分离的困局。

　　至此，我们可以归纳：新模式的本质是存量资产运营，基本要素是供给可售可租，居民可买可租，新模式的基本特征是：消费主导、运营驱动、租购平衡、职住平衡。

　　新旧模式的切换不可能一蹴而就，过快降杠杆已经导致行业风险显现，新模式也不是对旧模式的完全否定，模式转换需要兼顾长期目标和短期问题。

　　租购并举是新模式的关键，提出来已经有 6 年，但租赁发展仍然比较困难。部分开发企业转型做租赁，但规模尚小，商业模式依然遭到挑战。

　　新旧模式转换的最大难点在于资产化的成本与较低的收益之间的冲突，反映出土地资产化与经济增长之间的背离。最鲜明的指标是我国大城市的租售比（租金与房价的比值）严重低于国际水平。在这样扭曲的形势下，任何增量建设都无法成立。这就好比当年房改初期让房企在较低的工资水平下建造出售商品房一样，陷入不可能的困境。

　　从房改经验看，房改是将公房卖给居民，让部分城市家庭成为拥有住房资产的有产阶层，提高了购买力，同时政府也不用再为公房提供财政支出。

　　国外也有类似做法，上世纪 70 年代，为了缓解社会住房建设的财政压力，英国政府采取面向中低收入人群的住房私有化政策。1980 年英国政府推出购买权（Right to Buy）政策，面向租户低价出售社会住房。居住期限越长，折扣越多。该政策推出后，社会住房出售数量骤增。自 1990 年开始，德国国有公共租赁住房的管理部门私有化，大量公共租赁住房出售给个人。

　　德国的公共租赁住房存量急剧萎缩。我国可采取类似的做法进行补贴售房，让一批公租房租户拥有产权，进入市场。出售公房的资金可以转化为货币化补贴。若有需求，政府也可以有资金撬动市场企业新建公共租赁住房。

　　房改最核心的创新是允许居民“买来卖”，建立了从公房到新房的换房链条。今天我们租和购的需求依然巨大，中高收入家庭具有居住升级改善的需求，大城市新市民具有租赁需求，要允许有条件的家庭“买来租”。英国上世纪 90 年代为了刺激低迷的房地产市场，解决英国青年租房难的问题，推出了对购房出租的“Buy to Let”（BTL）的金融产品，房东用自有房屋再抵押，但要求该购买的房屋需要作为社会租房出租。房屋的租期最长 2 年，最短 6 个月，业主能有资格获得利息扣除所得税优惠。英国推出 BTL 政策后，增加了租赁住房的供给，低迷的房地产市场交易量也呈现增加态势。日本 1991 年在加强土地税负同时也设置了可以减轻税收负担的优惠政策，土地持有者可以通过在所有土地上建造租赁用住宅以达到节税效果，大大促进了租赁住宅的供给量。我们可以有序取消限购，允许多套房家庭有条件购买住房并为其提供支持，条件是购买后5-10 年纳入保障性租赁住房管理，约定租金涨幅不能超过一定的幅度。这样，购房者能够在租赁期满后获得资产性受益，同时也能增加租赁住房供给。放开限购不会导致房价大涨，一是 5-10 年的锁定期并不会吸引大量短期投资需求，二是只要保障性租赁房源充足，市场化房价上涨就不会影响租赁人群。

　　第三，鼓励将老旧小区改来租。当前将城市老旧小区改造用来提升原住户居住条件的方式难以产生足够的回报，因此企业参与改造的积极性不高，规模不大。要突破这一障碍，可以通过租赁置换，通过在外围区域的高品质服务型社区，将老城区中的部分群体引导出去，老旧小区改造后的住房向支付倾向更强的年轻群体出租。要将核心城市作为都市圈进行规划，在城市交界处开展有效投资。第四，允许农村土地建来租。日本 1964 年为缓解公营住房供应不足，政府放开农业用地转换成住宅用地的 政策限制，地方政府为廉租房建设提供实物、金融和税收的支持，郊区农户在利益的驱动下积极建设和经营租赁住宅，民间廉租房大量出现。对我国大城市而言，在土地性质不转变的情况下，允许农民通过土地使用权入股租赁，既能增加住房供应，又能提高农民财产性收入。